许继电气：市值还有上升空间，直流业务的发展是未来3年最大看点
自2012年最低点以来，许继股价累计涨幅已超过200%。期间，许继的PE估值(ttm)和EPS(过去12个月)都上升了。但细究，股价上涨最为关键的推动因素还是业绩的大幅上涨：PE-ttm上升了57%，而EPS却上升了113%。站在当前时间，许继总市值约155亿元，是否还有上升空间？本质上这还是要看其业绩的未来成长力。未来3年，我们认为公司业绩还可维持高速增长，年复合增速在50%以上。我们给予公司3个月目标价40元，维持买入评级。
今年珠海许继净利润还可高速增长，明年进入平稳增长期由于山东配网大单，近两年珠海许继收入和净利润都大幅增长。但是，公司配网业务规模已经较大，山东配网大单的获取模式也难以复制到其它网省公司，山东配网自动化高投入的三遥模式在其它网省公司也难以复制，再加上南瑞等竞争对手不断加强各自配网业务的投入，珠海许继业绩步入平稳增长期的概率很大；由于软件类产品占比提升，今年净利润增速会高于收入增速。配网领域政策层面的信息以及订单的获取会对许继电气股价产生正面的催化作用。
我们认为直流业务是公司未来3年最大的看点，有望使业绩超预期随着公司控股股东许继集团柔性输电分公司资产的注入，公司直流输电业务的竞争力与规模将更上一个台阶。根据“十二五”期间国网特高压直流输电工程规划，乐观预计，2013~2015年许继可累计获得60亿元特高压输电控保系统和控保装臵订单，可累计获得100亿元特高压换流阀订单；二者可累计贡献27亿元的净利润，而2012年许继电气的净利润只有5.7亿元。2013Q4预计宁东~绍兴的项目会获得核准并进行招标。而2014年将是招标大年。
管理水平还可提升，销售和管理费用率还有5个百分点左右的下降空间管理改善是公司2012年和2013年上半年业绩爆发性释放的关键所在。与行业标杆相比，许继销售和管理费用率合计还有5个百分点左右的下降空间。以2012年的营收为基数，期间费用率每下降一个百分点，能贡献约6000万的净利润，即上述5个百分点左右的下降空间能累计贡献约3.0亿元的净利润。管理水平提升还能对许继的业绩增长提供较大的贡献，可提供业绩弹性。
