国电南瑞——不断超预期的行业龙头
国电南瑞 电力设备行业
国电南瑞发展思路清晰,新业务不断创造增长动力:国电南瑞及其股东南瑞集团,是我国输变电二次设备龙头,公司目前的业务主要有电力系统自动化、轨道交通自动化两大部分,其中电力系统自动化将重点发展配用电自动化、风电接入电网系统等新业务,轨道交通自动化正在研发目前仍主要为国外品牌所占据的轨道信号系统产品。目前各项新业务均进展良好,2-3年内将成为公司新的业绩增长点。公司作为国内电力自动化、轨道自动化龙头地位稳固,充分受益于未来相关领域投资的提升。
二次设备市场前景都很广阔,公司处于高速发展中期:智能电网建设是二次设备行业发展的根本驱动力,目前国内智能电网建设处于试点、规划、标准制定末期,各领域中进展较慢的是智能变电站,调度、配网、用电等领域建设推进较快,但预计2012年起各领域均会进入大规模建设阶段。
而面对国际市场,包括公司在内的二次设备企业的市场开拓也刚刚开始,我们认为公司处于高速成长期中段,未来3年业绩增速仍将在年复合40%以上。
管理“现代化”、生产“集约化”,利润增速将快于收入:公司内部管理不断“现代化”,随着不断提高效率,销售费用率、管理费用率将随着业务规模的不断扩大不断下降。公司实现收入的主要形式基本为实施项目,每一个项目都需要相应人员到场实施,但一是由于多类业务复合使用项目人员,二是由于在各地逐步建立的固定场所办事处降低了差旅成本,总体的销售费用率随订单规模扩大不断下降。公司主要产品为软件,属于技术密集型,这也是公司有能力进行业务优化整合、提高效率的基础。管理费用逐年增长,但增速远低于收入规模,管理费用率也将随订单和收入的增长不断下降。
另一方面,国电南瑞多数产品为软件、硬件组合的整体系统,其中多数硬件为外购获得,近年来公司推行生产“集约化”,提高了部分关键硬件(如交换机)的研发、生产能力,这将持续保持公司产品的高盈利能力。
我们预计11-12年公司费用增长将低于收入增长,资产整合也将逐步得到实质性推进,上调盈利预测,预计11-12年公司EPS为0.77、1.13元,对应目前股价PE分别为47、32倍,考虑到公司业绩增长、资产整合的确定性,维持“强烈推荐”评级。(平安证券)
许继电气——中电装备全资控股许继集团 资产注入规模有望扩大
许继电气 电力设备行业
6月24日,许继电气发布公告,中电装备、中国电科院、平安信托、许继控股和许继集团签署《关于许继集团有限公司整合重组之总体安排协议》,其目的是实现中电装备对许继集团的100%控股,完成平安信托和许继控股退出对许继集团的投资。
协议分两步进行:第一步,完成许继集团股权重组,即中国电科院将所持许继集团60%的股权无偿划转给中电装备,平安信托将所持许继集团40%的股权中的20.0038%股权转让给许继控股,并办理完毕工商变更登记;第二步,中电装备、平安信托、许继控股和许继集团进行股权置换,平安信托和许继控股将所持许继集团40%的股权置换给中电装备,许继集团将所持许继电气10.516%股份相应置换给平安信托和许继控股,两者互为生效及实施条件。
标的股权的置换价格以2010年9月30日为评估基准日,以经评估并备案的许继集团标的股权的评估价值确定;以评估基准日前30个交易日许继电气的每日加权平均价格算术平均值为基础确定标的股份每股价格;标的股份数量=标的股权置换价格/标的股份置换价格,以此计算出臵换的许继电气标的股份数量为3,978万股。
许继电气的资产注入更近一步。许继电气曾于2009年启动过集团公司的资产注入,但由于2010年实际控制人变为国家电网,原方案中途搁浅。此次中电装备全资控股许继集团,许继电气的资产注入又向前迈出了历史性的一步。
许继电气的资产注入规模有望扩大。原资产注入方案拟注入的资产基本上都是许继集团公司的资产,此次中电装备实现全资控股许继集团,我们预计未来许继电气的资产注入方案将会放到国家电网公司的层面上来考虑,不排除中电装备公司甚至国家电网公司将部分资产打包注入上市公司的可能性。
资产注入将大幅提升公司的盈利能力。原资产注入方案中,集团公司拟注入资产包括许继电源(电动汽车充换电站、充电桩、电力直流操作电源)、大功率电力电子业务(换流阀、风电联网控制设备、直流融冰装置)、许继晶锐科技(换流阀内冷却装置,换流阀外冷却装置、风电变流器冷却装置等)、许继软件、上海许继电气、福州天宇电气、许继国际工程等。这些资产与上市公司业务具有明显的协同效应,随着“十二五”智能电网建设的全面铺开,将有力增强公司的盈利能力。
盈利预测及投资建议: 保守估计,我们预测上市公司2011年、2012年的EPS 分别为0.51元、0.72元;如果考虑原方案中的资产注入,公司2011、2012年的EPS 分别为0.91元、1.23元。按照上市公司2011年50倍、2012年40倍的PE,我们认为公司的价值底限在25.5~28.8元之间。
综合考虑许继电气的资产注入因素以及智能电网建设的广阔前景,我们给予其一定的估值溢价,暂时给予其6个月内目标价格33元,对应原方案资产注入后的公司2011年、2012年PE分别为36.2倍、28.5倍,给予公司“推荐”评级。(南京证券)
特变电工:产品转型持续推进,中长期投资价值依旧
特变电工 电力设备行业
特变电工是输变电领域龙头。短期看传统业务占比高,受行业景气下滑影响,业绩增速回落明显;随着海外输变电工程项目增多、多晶硅产能进一步扩张、煤炭采矿权取得,我们看好公司中长期发展。
龙头地位使得输变电业务紧密关联行业发展。“十二五”电网计划投入2万亿,投资年化增速较低;行业从09年起进入产能释放高峰,供需关系进一步恶化阻碍业绩复苏。
海外市场将成新战场。预计11年可获得15亿美元订单,未来出口将支持传统业务稳定增长。对外以工程项目建设为主,一方面受政策扶持提高综合竞争实力,另一方面需要国内银行出口贷款,受配额限制降低了爆发增长可能。
多晶硅扩产,两年后新增1.2亿吨。新增产能将采用冷氢化,配合自备电厂供电,有效提高原材料循环利用率,实现循环经济发展。行业规模性启动需发电成本降至经济区间,综合实力突出的企业将具备持续扩产和研发投入的可能。同时,取得采矿权后规划3000万吨产能,满足70万千瓦电厂需求,有效降低用电成本并可实现外售电。
盈利预测:预计2011年和2012年EPS 分别为0.68元、0.82元,目前股价对应11年和12年PE 分别为20倍和16倍,暂给予“谨慎增持”评级,目标价16.5元。
考虑出口增长超预期、晶硅产能扩张和煤炭资源开采,我们提请注意公司作为行业龙头的中长期投资价值。短期内采矿权取得将利好股价。(国泰君安证券)
四方股份:二次设备领军企业,受益于智能电网建设
四方股份 电力设备行业
智能电网投资加速
(一)、智能电网,投资明确,推广加速
“十二五”是智能电网的重要建设期。随着技术标准的完善和技术水平的提升,我们认为2011年下半年开始智能电网投资将加速。公司多个板块业务与智能电网相关,是智能电网投资多个环节的受益者。
(二)、继保及综自板块市场份额稳居第二
公司继电保护及变电站自动化系统板块业务为公司主要营收来源,2010年收入占主营业收入的78%。继保及综自产品主要应用于电网的变电环节,智能化投资的重要环节之一。变电环节的投资约占智能化总投资额(除通信信息平台)的33%。行业技术门槛高,市场格局集中。四方股份将与国电南瑞、国电南自、许继电气等寡头垄断企业,分享变电环节的主要投资。公司凭借出色的技术创新能力,市场份额稳居第二。产品收入增速将不低于行业的投资增速。
(三)、募投项目契合智能电网建设
配电及调度领域之前是电网投资的薄弱环节,待改造的潜力大。公司年初IPO发行所投项目大部分都围绕着智能化主题,除用于变电环节外的产品,还有用于配电及调度环节的产品。电力系统安全稳定监测控制系统通过募投资金将实现电力系统调度自动化系统的集成化和智能化。电网继电保护及故障信息系统通过智能化技术及故障诊断技术的运用,提升系统的智能化水平、保障电力供应的安全性及可靠性。两个系列产品主要应用于网省级、地区级调度中心。配网自动化项目是在调度自动化核心技术基础上改进升级,实现故障信息采集功能、配网自动化监控功能及故障恢复处理功能等。三个系列产品都是构建电网安全防御体系的重要智能化组成部分。
(四)、传统电源建设促进电厂自动化系统需求
四方股份的发电厂电气自动化系统板块产品运用于发电公司、大型火电厂、核电站,受益于由“电荒”唤起的传统电源建设的回归。
我们预计2011-2013年盈利预测为0.55元、0.77元和0.96元,结合类似公司平均估值水平,我们给予公司2012年26-30倍市盈率,对应的合理估值区间为20-23元。(银河证券)
东软载波:2012年5代芯片推出后进入智能家居推广期
东软载波 计算机行业
技术与服务是公司的核心竞争力,保证东软载波维持较高的市场占有率:公司技术实力强毋庸置疑,再加上公司服务能力突出,得到电网以及电表企业的充分信任,从而保证公司能够维持较高的市场占有率。公司不仅为电表企业提供技术服务,而且为电网企业后台用电信息需求管理系统提供技术支持,从2011年开始,公司在主要客户地区设立技术服务站,强化公司服务优势,保证公司长期维持市场龙头地位。
预计2012年上半年推出5代芯片,进入智能家居应用推广期:公司5代OFDM窄带高速芯片预计2012年上半年推出,这意味着公司将正式进入智能家居推广阶段。我们认为,青岛地区家电企业实力雄厚,推广新产品动力强劲,对东软载波来说,具备天然的区位优势。海尔、海信等家电龙头都有自己的智能家居研究团队,之前智能家居推广受制于成本,而PLC芯片应用于智能家居意味着成本不再是影响智能家居推广的阻力。目前公司与海尔、海信等家电业巨头有充分的接触,合作意向强烈,我们认为,经过2-3年的技术交流与合作,再加上海尔、海信等企业拥有自己的房地产公司,这又为智能家居示范应用带来便利性,智能家居正式进入家庭不再遥远,PLC芯片行业需求空间打开。
智能电表推广速度越快,意味着智能显示单元推出时间越临近:从2011年上半年电网企业智能电表招标情况看,招标速度超出大家的预期,反映了电网用电信息化建设推进速度加快。从表面上看,智能电表推广渗透率越高,意味着东软载波PLC芯片需求天花板出现时间越早。但是,我们认为,智能电表的加速推广反而意味着智能显示单元推广时间越来越接近。理由在于,智能电表渗透率大幅提升,意味着电网企业全面实行用电需求管理完全可行。我们保守估计智能显示单元对PLC芯片需求带来的市场存量规模超过30亿元。智能显示单元推广是大概率事件,意味着公司新的增长点的出现,公司持续成长可期。
智能电网建设进度放缓。(浙商证券)
